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金融危機(jī)-專(zhuān)題報(bào)道

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金融危機(jī)又稱(chēng)金融風(fēng)暴，是指一個(gè)國(guó)家或幾個(gè)國(guó)家與地區(qū)的全部或大部分金融指標(biāo)(如：短期利率、貨幣資產(chǎn)、證券、房地產(chǎn)、土地(價(jià)格)、商業(yè)破產(chǎn)數(shù)和金融機(jī)構(gòu)倒閉數(shù))的急劇、短暫和超周期的惡化.
編輯本段特征
　　 其特征是人們基于經(jīng)濟(jì)未來(lái)將更加悲觀的預(yù)期，整個(gè)區(qū)域內(nèi)貨幣幣值出現(xiàn)幅度較大的貶值，經(jīng)濟(jì)總量與經(jīng)濟(jì)規(guī)模出現(xiàn)較大的損失，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)受到打擊。往往伴隨著企業(yè)大量倒閉，失業(yè)率提高，社會(huì)普遍的經(jīng)濟(jì)蕭條，甚至有些時(shí)候伴隨著社會(huì)動(dòng)蕩或國(guó)家政治層面的動(dòng)蕩。

　　國(guó)際金融危機(jī)傳染機(jī)制出現(xiàn)新特點(diǎn):

　　外部因素引起金融危機(jī)、金融危機(jī)國(guó)際傳染并非近年方才出現(xiàn)的現(xiàn)象。1873年，德國(guó)和奧地利經(jīng)濟(jì)繁榮，吸引資本留在國(guó)內(nèi)，對(duì)外信貸突然中止，導(dǎo)致美國(guó)杰·庫(kù)克公司經(jīng)營(yíng)困難；1890年，倫敦巴林兄弟投資銀行對(duì)阿根廷債權(quán)發(fā)生支付危機(jī)，加之當(dāng)年10 月紐約發(fā)生金融危機(jī)，倫敦一系列企業(yè)倒閉，巴林銀行幾乎于當(dāng)年11月份倒閉，只是在英格蘭銀行行長(zhǎng)威廉·利德代爾牽頭組織的銀團(tuán)擔(dān)保基金救助下方才得以幸免，但英國(guó)對(duì)南非、澳大利亞、美國(guó)和其他拉丁美洲國(guó)家的貸款因此事而銳減，致使上述國(guó)家和地區(qū)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)一直持續(xù)到1893年；1928年春，紐約股市開(kāi)始繁榮，汲干了本可投向德國(guó)、拉丁美洲的信貸源泉，導(dǎo)致上述國(guó)家和地區(qū)陷入經(jīng)濟(jì)蕭條。中止發(fā)放海外信貸很可能加速海外經(jīng)濟(jì)衰退，后者又會(huì)反過(guò)來(lái)對(duì)導(dǎo)致這一切的國(guó)家發(fā)生影響。20世紀(jì) 90年代，伴隨著國(guó)際游資的膨脹，國(guó)際貨幣、金融危機(jī)頻繁爆發(fā)，根據(jù)巴里·艾森格林和邁克爾·博多在2001年完成的一項(xiàng)研究，現(xiàn)在隨機(jī)挑出的一個(gè)國(guó)家爆發(fā)金融危機(jī)的概率都比1973年大1倍，國(guó)際貨幣、金融危機(jī)的傳染性也大大增強(qiáng)，往往爆發(fā)不久就如同傳染病一樣迅速?gòu)淖钤绫�發(fā)危機(jī)的國(guó)家或地區(qū)蔓延到其他國(guó)家和地區(qū)。輿論界留下了許多描繪這一現(xiàn)象的詞匯：1994年墨西哥危機(jī)的“龍舌蘭酒效應(yīng)”、“亞洲流感”、 “俄羅斯病毒”等等不一而足，而對(duì)貨幣、金融危機(jī)傳染機(jī)制的研究也迅速興起。由于多種危機(jī)傳染機(jī)制需要在資本項(xiàng)目和金融市場(chǎng)開(kāi)放條件下才能實(shí)現(xiàn)，在很大程度上，我國(guó)依靠資本項(xiàng)目的適度管制和金融服務(wù)市場(chǎng)低開(kāi)放度而在1997年亞洲金融危機(jī)中幸免于難，但時(shí)至今日，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)的變化，盡管我國(guó)資本項(xiàng)目仍未完全開(kāi)放，危機(jī)傳染的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)大大上升，震撼國(guó)際金融市場(chǎng)的美國(guó)次貸危機(jī)給我們敲響了警鐘，表明國(guó)際金融危機(jī)傳染機(jī)制出現(xiàn)了新特點(diǎn)。

　　廣義的貨幣、金融危機(jī)的國(guó)際傳染渠道可以劃分為非偶發(fā)性傳染渠道、偶發(fā)性傳染渠道兩大類(lèi)，前者指在危機(jī)爆發(fā)前的穩(wěn)定期和危機(jī)期都同樣存在的傳染渠道；后者指僅出現(xiàn)于危機(jī)爆發(fā)后的傳染渠道。由于第一類(lèi)傳染渠道源于國(guó)家或地區(qū)間實(shí)際的經(jīng)濟(jì)金融聯(lián)系，危機(jī)的傳染來(lái)自宏觀經(jīng)濟(jì)基本面的變動(dòng)，因此又稱(chēng)為“真實(shí)聯(lián)系渠道”，或“基于基本面的傳染”，主要包括貿(mào)易聯(lián)系與競(jìng)爭(zhēng)性貶值、政策調(diào)整、隨機(jī)總需求流動(dòng)性沖擊等途徑。偶發(fā)性傳染與經(jīng)濟(jì)基本面無(wú)關(guān)，僅僅是投資者或金融市場(chǎng)其他參與者行為(特別是非理性行為)的結(jié)果，因而又有“真正的傳染”、“純粹的傳染”之稱(chēng)，主要包括內(nèi)生流動(dòng)性沖擊、多重均衡和喚醒效應(yīng)、政治影響傳染等途徑。但這些傳染機(jī)制往往是建立在貿(mào)易聯(lián)系和“中心”國(guó)家對(duì)“邊緣” 國(guó)家投資的基礎(chǔ)之上，是因?yàn)閬?lái)自發(fā)達(dá)國(guó)家的機(jī)構(gòu)投資者紛紛棄新興市場(chǎng)資產(chǎn)而追逐母國(guó)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)所致。而就此次美國(guó)次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)的影響而言，貿(mào)易聯(lián)系與外國(guó)對(duì)華投資機(jī)制的作用可能并不十分關(guān)鍵，反而是中國(guó)對(duì)外投資和中國(guó)企業(yè)海外上市可能成為最主要的危機(jī)傳染途徑，而且這樣的危機(jī)傳染途徑的重要性還會(huì)日趨提升。

　　貿(mào)易聯(lián)系和外國(guó)對(duì)華投資傳染機(jī)制重要性有限 :

　　美國(guó)次級(jí)按揭規(guī)模龐大，危機(jī)初起之時(shí)公布的2005～2006年間美國(guó)累計(jì)發(fā)放次級(jí)按揭統(tǒng)計(jì)數(shù)字是1.5萬(wàn)億美元；且房地產(chǎn)業(yè)是本次美國(guó)經(jīng)濟(jì)景氣期的最重要的推動(dòng)力量之一，近5年來(lái)美國(guó)新增gdp中有50%來(lái)自房地產(chǎn)業(yè)，居民消費(fèi)增長(zhǎng)的70%依賴(lài)于房地產(chǎn)增值的財(cái)富效應(yīng)，次貸危機(jī)的發(fā)展與應(yīng)對(duì)已經(jīng)成為美國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的決定因素之一。中美雙邊經(jīng)貿(mào)規(guī)模龐大，按中國(guó)海關(guān)統(tǒng)計(jì)，2006年中美貿(mào)易額已達(dá)2627億美元，其中中國(guó)出口2035億美元；2007年1～7月中美貿(mào)易額1670億美元，其中中國(guó)出口1277億美元。按照美方統(tǒng)計(jì)，2006年美國(guó)對(duì)華貿(mào)易額已達(dá)3430億美元，其中從中國(guó)進(jìn)口2878 億美元；2007年上半年對(duì)華貿(mào)易額為1785.9億美元，其中從中國(guó)進(jìn)口1480億美元。許多人由此擔(dān)心，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)因次貸危機(jī)而發(fā)生衰退，高度依賴(lài)出口的中國(guó)經(jīng)濟(jì)將因此蒙受重創(chuàng)。然而，在高度全球化的當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)體系下，盡管經(jīng)濟(jì)蕭條在總體上將削弱一個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家的進(jìn)口能力，但卻將增加其對(duì)進(jìn)口低檔次廉價(jià)商品的需求；盡管我國(guó)近年來(lái)努力提升出口商品結(jié)構(gòu)，但就總體而言，我國(guó)對(duì)美歐等發(fā)達(dá)國(guó)家出口依然以廉價(jià)商品為主，因此，發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)蕭條未必會(huì)減少我國(guó)對(duì)其出口，反而可能有所增進(jìn)。2000年下半年起，美國(guó)經(jīng)濟(jì)逐步滑入蕭條，但我國(guó)對(duì)美出口卻逐年增長(zhǎng)，1999年為419.47億美元，2000年為521.04億美元，2002年已達(dá) 699.51億美元，原因即在于此。

　　任何投資者都存在“本土偏好”，西方投資者通常將新興市場(chǎng)投資視為邊際投資，其主要功效不過(guò)是在主流投資收益率不高時(shí)加以補(bǔ)充而已。一旦西方母國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)生重大變化(如提高利率從而削減新興市場(chǎng)的投資收益優(yōu)勢(shì))，或是蒙受重大損失而需要重新配置資產(chǎn)，西方投資者就可能大規(guī)模抽回在新興市場(chǎng)的投資，這是國(guó)際金融危機(jī)傳染的重要機(jī)制之一。然而，無(wú)論是直接投資還是易變性較高的組合投資，此次美國(guó)次貸危機(jī)中，直接進(jìn)入中國(guó)內(nèi)地的外資驚恐逃離的潛在沖擊也不宜高估。對(duì)華外商直接投資中受此次危機(jī)沖擊最大的當(dāng)屬并購(gòu)基金開(kāi)展的外資并購(gòu)，原因是并購(gòu)基金慣用杠桿收購(gòu)手法，而次貸危機(jī)后海外銀行等金融機(jī)構(gòu)明顯收緊了對(duì)并購(gòu)基金的融資。但我國(guó)外資并購(gòu)絕對(duì)規(guī)模并不很大，2006年我國(guó)批準(zhǔn)外資并購(gòu)項(xiàng)目約1300個(gè)，實(shí)際使用外資金額不過(guò)14億美元，占當(dāng)年實(shí)際使用外資金額總數(shù)的2%左右。即使這條渠道的外資流入徹底停止，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響也無(wú)足輕重。

　　就組合投資而言，不可否認(rèn)，根據(jù)美國(guó)等國(guó)的一些統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，盡管我國(guó)已經(jīng)批準(zhǔn)的 qfii投資額度尚未用滿100億美元上限，但僅僅美國(guó)統(tǒng)計(jì)的美國(guó)居民持有中國(guó)證券規(guī)模就是這個(gè)數(shù)字的數(shù)倍，表明確實(shí)有不少海外游資變相流入中國(guó)股市。據(jù)美國(guó)統(tǒng)計(jì)，截至 2005年12月13日，美國(guó)居民持有的中國(guó)大陸證券合計(jì)284.43億美元，其中股票268. 88億美元；持有的香港特區(qū)證券合計(jì)462.25億美元，其中股票444.65億美元。2006年，美國(guó)居民對(duì)外國(guó)股票的凈購(gòu)買(mǎi)為1063.47億美元，其中后三個(gè)季度對(duì)中國(guó)大陸股票的凈購(gòu)買(mǎi)為46.11億美元，對(duì)香港特區(qū)股票的凈購(gòu)買(mǎi)為119億美元。根據(jù)新興組合基金研究(epfr)提供的資料，從2006年10月到2007年1月末，投入中國(guó)股市的全球共同基金為 64億美元，同期投入香港股市27億美元，對(duì)亞洲區(qū)其他經(jīng)濟(jì)體則是凈賣(mài)出18億美元。但國(guó)際游資操縱引發(fā)發(fā)展中東道國(guó)資產(chǎn)市場(chǎng)崩盤(pán)的能力主要來(lái)自其作為“頭羊”的號(hào)召力，在海外機(jī)構(gòu)數(shù)次踏空中國(guó)股市之后，其作為“頭羊”的號(hào)召力已經(jīng)削弱不少，就目前而言，即使將變相內(nèi)流的游資納入考慮，以其規(guī)模也難以在抽逃之后引發(fā)股市大規(guī)模崩盤(pán)。

　　中國(guó)對(duì)外投資和中國(guó)企業(yè)海外上市作為危機(jī)傳染途徑的重要性趨向上升 :

　　截至目前，中國(guó)在美國(guó)次貸危機(jī)中蒙受的最明顯損失來(lái)自對(duì)外金融投資，主要是中國(guó)金融機(jī)構(gòu)所持次級(jí)按揭債券的損失，此外還包括中國(guó)計(jì)劃和已經(jīng)參股的海外金融機(jī)構(gòu)因這場(chǎng)危機(jī)股價(jià)下跌的損失。8月初，美國(guó)財(cái)政部公布的一份報(bào)告稱(chēng)，截至2006年6月底，中國(guó)機(jī)構(gòu)購(gòu)入的美國(guó)按揭證券從559億美元猛增至1075億美元，占同期亞洲投資美國(guó)按揭證券總額的47.6%，市場(chǎng)傳言其中相當(dāng)部分為高風(fēng)險(xiǎn)的次級(jí)按揭證券，從而引起了公眾對(duì)這個(gè)問(wèn)題的關(guān)注。

　　根據(jù)有關(guān)銀行中報(bào)等公開(kāi)信息，目前可以確認(rèn)的中國(guó)金融機(jī)構(gòu)損失仍然有限。截至 6月底，中國(guó)主要商業(yè)銀行持有的美國(guó)次級(jí)按揭債券和相關(guān)資產(chǎn)情況如下：

　　中國(guó)銀行對(duì)美國(guó)次級(jí)按揭債券(mbs)的投資規(guī)模為89.65億美元，占其證券投資總額的3.51%，其中aaa級(jí)次級(jí)債67.58億美元，占75.38%；aa級(jí)19.45億美元，占 21.7%；a級(jí)2.62億美元，占2.92%。中國(guó)銀行另持有與此相關(guān)的債務(wù)抵押債券(cdo) 6.82億美元，占其證券投資總額的0.27%，其中aaa評(píng)級(jí)、aa評(píng)級(jí)分別占81.8%、 18.2%。中國(guó)銀行對(duì)mbs、cdo分別計(jì)提了3.88億元人民幣、7.58億元人民幣未實(shí)現(xiàn)減值撥備，撥備比率為0.6%和14.6%。

　　中國(guó)工商銀行持有的美國(guó)次級(jí)按揭債券(mbs)面值12.29億美元，僅占其284億美元外匯債券資產(chǎn)的4.3%，占總資產(chǎn)的0.0012%，且全部為第一留置權(quán)貸款支持債券，信用評(píng)級(jí)均在aa級(jí)以上，沒(méi)有計(jì)提減值撥備。

　　中國(guó)建設(shè)銀行、中信銀行對(duì)美國(guó)次級(jí)按揭債券的投資額分別為10.6億美元和300多萬(wàn)美元，評(píng)級(jí)也都在aa級(jí)以上。建設(shè)銀行計(jì)提了0.18億美元撥備，撥備比率為1.69%。

　　然而，上述數(shù)據(jù)不足以充分體現(xiàn)對(duì)外投資作為一種風(fēng)險(xiǎn)傳染渠道的現(xiàn)實(shí)和潛在重要性。隨著美國(guó)次級(jí)按揭違約情況惡化，以及形成“次級(jí)按揭違約情況惡化——房?jī)r(jià)下降”相互促進(jìn)的惡性循環(huán)，上述損失數(shù)字可能增長(zhǎng)。

　　更重要的是，中資金融機(jī)構(gòu)在此次危機(jī)中的損失預(yù)示著對(duì)外投資損失在涉華國(guó)際金融危機(jī)傳染機(jī)制中重要性上升的趨勢(shì)。我國(guó)對(duì)外資產(chǎn)已經(jīng)發(fā)展到了龐大的規(guī)模，2006 年末即達(dá)16266億美元，而且還在快速增長(zhǎng)，但其結(jié)構(gòu)存在的嚴(yán)重問(wèn)題是官方儲(chǔ)備資產(chǎn)所占比例過(guò)高，2006年末儲(chǔ)備資產(chǎn)占對(duì)外資產(chǎn)總額的66%，在以?xún)?chǔ)備資產(chǎn)占比高著稱(chēng)的亞洲經(jīng)濟(jì)體中僅次于印度。優(yōu)化我國(guó)對(duì)外資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的方向就是提高企業(yè)、居民資產(chǎn)所占比重，事實(shí)上我國(guó)也已經(jīng)在朝這個(gè)方向努力。而中國(guó)民間對(duì)外資產(chǎn)一旦增長(zhǎng)到足夠規(guī)模，就將創(chuàng)造新的涉華國(guó)際金融危機(jī)傳染途徑：一方面，在國(guó)外發(fā)生危機(jī)時(shí)，中國(guó)企業(yè)(特別是大型金融機(jī)構(gòu))、居民海外投資蒙受的損失可能在國(guó)內(nèi)引發(fā)危機(jī)；另一方面，如果中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)發(fā)生金融危機(jī)，中國(guó)企業(yè)(特別是大型金融機(jī)構(gòu))、居民因而重新配置其資產(chǎn)，抽回海外投資，危機(jī)就有可能傳染到海外。甚至如果國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)繁榮而導(dǎo)致對(duì)外投資回流也可能在別國(guó)引起危機(jī)。

　　另外一條重要性日益突出的潛在危機(jī)傳染渠道是通過(guò)海外上市公司資金鏈斷裂而發(fā)揮作用的。論者常常談及此次美國(guó)次貸危機(jī)觸發(fā)我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)，但我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)與美國(guó)不太相同。由于居民收入來(lái)源多元化且透明度不足，我國(guó)固然存在類(lèi)似美國(guó)次級(jí)按揭市場(chǎng)那樣高估購(gòu)房者支付能力的風(fēng)險(xiǎn)，但也有不少情況下存在相反的低估情況，危機(jī)的國(guó)際傳染不太可能是直接因國(guó)內(nèi)已購(gòu)房者大面積違約而造成，風(fēng)險(xiǎn)更大的危機(jī)傳染渠道是海外投資者冷淡中國(guó)房地產(chǎn)公司，從而導(dǎo)致其資金鏈斷裂，進(jìn)而導(dǎo)致國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)崩盤(pán)。在房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格一路走高而成交量大幅度萎縮的情況下，房地產(chǎn)公司主要是依靠維持虛高價(jià)格和高價(jià)收購(gòu)、囤積土地，制造上市圈錢(qián)題材，從而維持其現(xiàn)金流量。近年我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)紛紛奔赴海外上市，海外投資者也在包裝炒作作用下忽視風(fēng)險(xiǎn)盲目追捧中國(guó)房地產(chǎn)股。次貸危機(jī)爆發(fā)后，海外投資者意識(shí)到其中蘊(yùn)藏的危機(jī)，今年7月31日至8月17日，香港股市中國(guó)內(nèi)地房地產(chǎn)股票跌幅普遍為同期恒生指數(shù)跌幅的兩倍以上，方興地產(chǎn)8月7日掛牌首日竟然跌破招股價(jià)的7.2%，與此前碧桂園等公司上市首日動(dòng)輒比招股價(jià)上漲20%乃至超過(guò)30%的景象形成鮮明對(duì)比，就揭示了這條危機(jī)傳染渠道的潛在風(fēng)險(xiǎn)